数字资产国库（DAT）模式曾被誉为革命性的方式，通过股权发行利用比特币（BTC）价格走势。然而，如今这一模式却摇摇欲坠，濒临崩溃。最初的高贝塔系数和自我强化的反馈循环已经演变成一个脆弱的结构，其中充斥着估值风险和强制抛售机制。
比特币价格仍低于关键心理阈值，市场情绪趋于规避风险，DAT 模型的结构性脆弱性变得不容忽视。高级版车型的详细分析
DAT模型的核心在于利用股权溢价——即公司股票交易价格高于其比特币持有量的净资产值（NAV）——来为进一步积累比特币提供资金。这形成了一个飞轮效应：比特币价格上涨→更高的股权溢价→更多股票发行→每股比特币数量增加→更高的溢价。然而，这种机制已经逆转。比特币价格从2025年10月的约12.6万美元暴跌至约8万美元（截至撰写本文时已反弹至约9.2万美元），
股权溢价已大幅下降像Nakamoto（NAKA）和Metaplanet这样的公司，目前的交易价格等于或低于其净资产值。 发行新股会稀释股份。 例如， NAKA 经历了 83% 的亏损三个月后，它的表现更像是陷入困境的小市值股票，而不是杠杆化的比特币替代品。结构脆弱性和mNAV动力学
mNAV（市场净资产值）指标——定义为DAT的市值与其加密货币持有量之比——已成为衡量DAT困境的关键指标。当mNAV超过1.0时，表明投资者对该公司超越其直接BTC敞口实现增值的能力充满信心。反之，
mNAV 低于 1.0 表示股票价格低于其基础资产价格，从而引发强制抛售。截至2025年11月， BitMine 等主要 DAT 的交易价格为 0.73 倍 mNAV而SharpLink和Forward Industries的估值倍数分别徘徊在0.82倍和0.74倍左右。这种估值倍数的压缩反映出市场对该模型维持溢价能力的信心下降，加剧了估值风险。杠杆会加剧这些风险。
许多DAT大量借用为了筹集资金购买比特币，他们假设股权溢价会一直存在。如今，由于mNAV接近或低于1.0，他们面临着艰难的选择：发行稀释性资本、收紧债务契约，或者出售加密货币以履行债务。例如， 以 Solana 为重点的 DAT 数量下降了 40%。从2025年10月到12月，比特币总净资产价值将大幅下降，从而形成强制清算的自我实现的预言。这种动态不仅会进一步压低比特币价格，而且还会…… 收紧流动性条件，因为在 2025 年 10 月至 11 月期间，比特币在 1% 价格区间的订单簿深度下降了 33%。